OS FUNDOS DE INVESTIMENTO EM DIREITOS CREDITÓRIOS

Um breve histórico do mercado de FIDCs será apresentado juntamente com sua evolução no inicio do século XXI, demonstrando sua inserção como mecanismo de financiamento nos mercados de créditos e de capitais. Palavras Chaves: FIDS, Operações Financeiras, Mercado de Crédito. ABSTRACT This study aims to present the securitization of receivables and through Credit Rights Investment Funds (FIDC), showing how this can be considered a viable alternative for financing companies in fundraising. At the same time, as a number of other fundraising options in the market, as companies seek to finance their productive investments, which is critical to broad-based economic growth, the FIDCs insert this market as a viable mechanism. In the case of a case study, theoretical contributions will be applied to the understanding of intrinsic problems such as financing operations, financial fragility of companies and asymmetries of information in the credit market.

FUNDO DE INVESTIMENTO EM DIREITOS CREDITÓRIOS 27 4. A constituição de um FIDC 27 4. As Cotas de um FIDC 28 4. Principais participantes 28 4. O Administrador 28 4. d. p. O sistema financeiro nacional, a reboque da globalização, tornava-se relevante como financiador do consumo e do investimento a partir da reforma e estabilização monetária ocorrida na década de 90, quando há o fortalecimento e amadurecimento das instituições financeiras e uma maior liberdade para as mesmas na busca por inovações, com o reordenamento da economia brasileira. Diante dessas mudanças no campo macroeconômico, os fundos de investimento posicionavam-se no mercado financeiro como mais uma fonte de financiamento e investimento. No contexto de flexibilização da política monetária ocorrida, os fundos de investimento ganham maior importância. São elas: fundos de renda fixa, de ações, cambiais e multimercado.

O tema proposto tem como objetivo demonstrar a importância dos Fundos de Investimento em Direitos Creditórios (FIDC) na economia contemporânea brasileira como fonte de captação de recursos e alternativa para o financiamento, buscando identificar sua origem no interior das teorias macroeconômicas disponíveis no que concerne ao surgimento da poupança, investimento e do financiamento do capital produtivo. Especificamente buscar apresentar o surgimento do segmento de FIDCs no mercado de capitais, demonstrando sua aplicabilidade como um método alternativo de financiamento de investimentos pelas empresas em sua amplitude. A apresentação de sua estrutura também será abordada, bem como sua participação comparativamente aos outros segmentos de fundos de investimento, identificando semelhanças e distinções deste produto, analisando sua base jurídica e a contribuição dos órgãos responsáveis por seu acompanhamento e regulação.

Com o intuito de embasar este estudo serão utilizadas teorias determinantes para a análise deste mecanismo de financiamento de empresas. Os fundos de investimento surgem, portanto, após a estabilização, cresce e consolida-se nesse novo cenário do mercado financeiro. A sofisticação desses novos instrumentos de mercado possibilita seu fortalecimento movimentando um patrimônio considerável. Além disso, uma de suas fontes de rentabilização com a aplicação em títulos do governo é mais um meio de financiamento da dívida pública, elevando seu grau de importância para a economia doméstica. O segmento de Fundos de Investimento em Diretos Creditórios, como objeto de análise, se dá por este poder apresentar elevada rentabilidade frente aos outros tipos de investimento com semelhante grau de risco.

Pela ótica das firmas detentoras de créditos (recebíveis), ao vendê-los aos Fundos, elevam seu capital de giro a custos menores que os empréstimos bancários, alavancando suas possibilidades de investimento no curto e longo prazo. A análise inicia-se pelo escopo do Modelo de Keynes quanto aos agregados macroeconômicos, seguindo pela contribuição do economista pós-keynesiano H. P. Minsk acerca das crises financeiras. Em relação ao método de abordagem, o trabalho apresenta análises tanto qualitativas quanto quantitativas, visto que buscará a identificação de associações numéricas, apresentando dados por meio de tabelas e relações matemáticas. Foram realizadas pesquisas bibliográficas com base em livros, artigos, normativos legais e relatórios que discorrem sobre o tema, de modo a fundamentar o trabalho teoricamente e metodologicamente.

CAPITULO 1. O PROBLEMA DA FRAGILIDADE FINANCEIRA E O FUNDING A Teoria Geral formulada por Keynes faz uma análise da poupança e do investimento relacionando-os com as formas de financiamento dos agentes econômicos. Na visão do autor, as decisões de investimento estão no âmbito do gasto autônomo. Parte do pressuposto de uma economia de base monetária em que, portanto, “o dinheiro cumpre todas as suas funções (meio de circulação, unidade de conta, meio de pagamento) —, em toda transação de compra e venda existe apenas uma decisão autônoma: a de gastar” (POSSAS, 1999, p. Logo a decisão de investir, por sua autonomia, precederia a geração de poupança. STUDART (1993, p. Portanto, a moeda seria demandada assim como outros ativos disponíveis.

Dessa forma, em momentos de instabilidade econômica e incerteza, por possuir nível máximo de liquidez, a moeda seria preferida pelos agentes econômicos em detrimento dos demais ativos. Nesse contexto, a preferência pela liquidez das instituições bancárias poderia se tornar um entreposto ao financiamento de atividades produtivas devido à restrição de crédito. Keynes aborda, nesse ínterim, a necessidade das empresas de financiamento em duas etapas do sistema produtivo (investimento inicial e de longo prazo) através do crédito bancário. Keynes define esses recursos de finance. Em contraposição aos recursos de curto prazo estaria o funding que fomentaria o financiamento de longo prazo. O funding seria gerado a partir do gasto autônomo e estaria naturalmente a disposição de agentes na busca financiamento.

Do ponto de vista operacional, o funding advém da geração de mais renda a partir de decisões autônomas de gasto, pois segundo POSSAS, “. gasto não é a renda (um fluxo) — cuja única relação necessária com o gasto é a de ser determinada por ele; mas o poder de compra (um estoque), que pode ser mais ou menos influenciado pela renda prévia (dependendo principalmente do nível de riqueza de cada agente considerado), mas certamente pode ser afetado por diversas outras variáveis, especialmente o crédito. Pode ser que existam recursos, mas as instituições financeiras prefiram retê-los consigo, como em situações, por exemplo, de extrema incerteza sobre os caminhos da economia, em que a preferência pela liquidez (retenção de meios de pagamento) sobe drasticamente.

Pode-se ainda conceber situações em que os recursos possam [ser] acessados pelas empresas com planos de investimento, mas a custos (em termos de taxas de juros ou de exigências de garantias) que inviabilizem a aplicação. ” CARVALHO (s. d. p. Keynes advertiu que este é apenas o primeiro passo, ainda que fundamental. Investir é comprar ativos, freqüentemente de duração média ou longa. Isto significa que a amortização dos investimentos consumirá um certo número de períodos de produção. Uma empresa, portanto, não poderá saldar os compromissos incorridos para a realização de investimentos em períodos curtos. ” CARVALHO (s. jucerja. rj. gov. br/Informativos/2011/Jucerja_32. pdf, acesso em 15 de março de 2015) CAPÍTULO 2. A Securitização e os Fundos de Investimento em Direitos Creditórios Os primeiros Fundos caracterizados FIDCs estruturados, criados pela resolução CMN nº 2.

de 2001, foram ofertados no final no ano de 2002, decorrido um ano de sua regulamentação pela CVM5. Existem algumas opiniões que buscam explicar a demora nesse processo, através: da volatilidade do mercado financeiro em sentido amplo; de incertezas relativas a mudanças no cenário político; e da própria limitação relativa à regulamentação do FIDC, tendo em vista seu desenvolvimento no mercado. Entretanto, ultrapassadas as incertezas após as eleições e com a edição da instrução 356 pela CVM em dezembro de 2001 elevou-se o nível de confiança desse produto, pois trouxe em seu escopo maior segurança ao investidor regulamentando a constituição e funcionamento dos FIDCs e Fundos investidores dos mesmos. Conforme podemos verificar na tabela I, no final do ano de 2002 foram realizadas quatro ofertas públicas oriundas de três diferentes FIDCs, totalizando um financeiro de R$ 200 milhões captados.

Tabela 2 - Evolução de Ofertas Registradas Cotas de FIDC / FIC-FIDC/ FIDC-NP % n° de registros % volume 2002* 100,00 100,00 2003 266,67 670,00 2004 190,91 233,42 2005 43,75 67,08 2006 36,96 48,94 2007 3,17 -22,04 2008 -3,08 0,60 2009 -57,14 -18,04 2010 22,22 24,61 2011 -27,27 -30,35 Fonte: Elaborado pelo autor a partir de dados da CVM. Ano base. Após período de forte crescimento, entre os anos de 2003 e 2008, o mercado apresenta forte desaceleração nos anos posteriores, conforme podemos verificar através do percentual de número de registros na tabela acima. O momento de instabilidade da economia no contexto mundial com a incerteza dos mercados são variáveis importantes no entendimento desta oscilação. Em entrevista ao Brasil Econômico, José Alexandre Freitas, atual diretor-presidente da Oliveira Trust, ressalta o crescimento nos primeiros anos, bem como explica queda nos anos posteriores. Simultaneamente, por não envolver maior captação de créditos, a capacidade dessa firma de adquirir novos empréstimos junto á instituições financeiras se mantém inalterado, pois também mantém inalterado seu nível de endividamento.

Portanto, além dos FIDCs representarem uma alternativa extremamente viável ao financiamento das empresas, proporcionam maior abertura ao mercado de crédito. CAPÍTULO 3. O FIDC COMO ALTERNATIVA DE FINANCIAMENTO O foco desta cessão será apresentar o Fundo de Investimento em Direitos Creditórios, constituído a partir da securitização de recebíveis, como método alternativo de financiamento de empresas e investimentos dos agentes econômicos. Tal mecanismo, todavia, representa uma fonte vantajosa de captação de recursos no mercado de capitais quando comparada aos modelos mais tradicionais. Portanto, de forma resumida, a operação inicia-se na geração de valores a receber pela empresa, quando os clientes usufruem dos bens/serviços da mesma. Os recebíveis, em seguida, são cedidos ao emissor que passa ser o novo credor e por sua vez emite no mercado de capitais valores mobiliários lastreados nos créditos adquiridos.

De acordo com o fluxo de pagamento realizado pelos devedores, a emissora dos valores mobiliários repassará os recursos aos investidores. Essa simplificação da operação demonstra formato utilizado para concretização do financiamento por meio da antecipação de recebíveis quando estes são cedidos, geralmente, contendo um percentual de desconto. Os ativos, que estavam inicialmente registrados como valores a receber, são substituídos por recursos (o “não gasto”) de investidores potenciais (“poupador”). O racionamento de crédito gerado pelo problema da assimetria de informações tem menor influência nas operações de securitização de recebíveis, pois se caracterizam pela transparência das informações entre os participantes. Além disso, estão presentes nas operações instituições independentes, como as agências de rating e auditoria, contratadas com a finalidade de monitorar a atividade da entidade emissora, se certificando se a política de investimento e os critérios de elegibilidade estão em consonância com o regulamento pré- estabelecido, como ocorrem, por exemplo, nos FIDCs.

Portanto, estes agem de maneira a atenuar potenciais riscos e assimetrias de informação reduzindo significativamente a ocorrência de dificuldades no acesso ao crédito, logo a ocorrência de racionamento no mercado creditício. O mercado de capitais oferece às empresas alternativas menos custosas de financiamento, além de condições mais favoráveis de prazos. O acesso a esse mercado na emissão de valores mobiliários não está atrelado, de forma determinante, ao porte da empresa, bem como sua situação financeira, mas ao rating da carteira de recebíveis. Uma segunda etapa caracteriza-se pela securitização de créditos no mercado doméstico representada com a oferta de debêntures da Mesbla Trust, em meados dos anos 90. A terceira e principal etapa deste estudo inicia-se no final do século passado.

O governo brasileiro dá sinais de mudança no tratamento em relação ao mercado de securitização, nos primeiros anos do século XXI. Após o advento de uma série de medidas, pelo Conselho Monetário Nacional – CMN, há a criação do Fundo de Investimento em Direitos Creditórios – FIDC, em 2001. CAPÍTULO 4. No caso da constituição for a forma de condomínio fechado, o resgate deverá respeitar o prazo de duração do fundo, ou da classe ou série emitida pelo mesmo, sendo possível a amortização das cotas, seguindo o cronograma previsto pelo Administrador ou definido por assembleia de cotistas. Findada a estruturação e constituição do FIDC, este deverá ser devidamente registrado junto à CVM como prevê a instrução n° 555 da CVM em seus artigos iniciais.

As Cotas de um FIDC As cotas podem ser de classe sênior ou de classe subordinada e representam o passivo do FIDC. As primeiras se sobrepõem as demais para recebimento de amortizações, rendimentos e resgate, caso seja desejado pelo cotista ou previsto em regulamento. Em contrapartida, as cotas subordinadas estão subordinadas às demais no que refere a seus rendimentos. O Custodiante Instituição responsável pela recepção, análise e validação dos direitos creditórios integrantes da carteira do fundo, liquidação física e financeira destes, além de fazer a cobrança e guarda de documentação relacionada aos recebíveis do fundo. A Agência de Rating Responsável pelo estudo e classificação de risco, desempenha importante papel em uma das principais vantagens apresentadas pelas Cotas de um FIDC (estudo do risco), comparativamente a outros valores mobiliários.

O Cotista O Cotista, responsável pelos recursos aportados no fundo, está na outra ponta da operação. De acordo com a Instrução n° 356 da CVM, Art. °, II, apenas investidores qualificados podem adquirir cotas de FIDCs. Além do Custodiante, a Agência de Rating contratada é outro participante responsável por esta verificação ex ante. O risco de mercado está relacionado às oscilações do mercado de capitais. Os títulos utilizados como fonte de diversificação pelos Fundos. Entretanto, estes ativos (títulos presentes na carteira do FIDC) são negociados no mercado de capitais, logo precificados e negociados a valor de mercado6, portanto, quanto maior as oscilações de preços, maior será a variação do valor das cotas, se tornando mais complexo estimar o valor dos rendimentos futuros do fundo ao investidor.

De acordo com definição da ANDIMA (e CETIP), 6 A precificação seguindo o valor de mercado: “É o procedimento adotado com o objetivo de aumentar a segurança dos investidores que aplicam na indústria brasileira de fundos. p. Além do risco de crédito e de mercado, podemos elencar outros tipos de risco na operação de securitização, são eles: o risco estrutural7, de desempenho8 (performance) e o risco regulatório9, e merecem a atenção dos investidores. A Agência de Rating, em sua avaliação, leva em conta a capacidade do Fundo em cumprir seus compromissos perante aos seus cotistas, seus investidores. A Estrutura de um FIDC A estruturação de uma operação de securitização através da constituição de um FIDC pode ser realizada reunindo várias instituições em apenas uma estrutura atuando em diversas etapas, como veremos no exemplo a seguir.

Inicialmente as empresas vendem seus produtos ou serviços aos seus clientes através de pagamento a prazo gerando direitos creditórios. CONSIDERAÇÕES FINAIS A securitização de recebíveis, em forma de FIDC, acabou por contribuir como uma alternativa de financiamento viável no início do século. Em um período marcado pela ausência de liquidez onde as empresas tinham como principal obstáculo à dificuldade na captação de recursos para projetos de investimento. A proposta de demonstrar as questões envolvidas com o financiamento deste estudo utilizou-se das contribuições de diversos autores das correntes keynesiana e pós-keynesiana, servindo de sustentação teórica para sua fundamentação. Utilizando abordagens acerca da preferência pela liquidez das instituições financeiras e o problema da fragilidade financeira, característica a uma economia monetária.

Contribuindo para análise, introduziu-se a assimetria de informações do mercado de crédito, influenciando diretamente no problema de racionamento de recursos para financiamento. Apesar disso se faz necessário explanar o potencial crescimento dessas operações nesses primeiros anos de sua existência. Em entrevista publicada em 2011, segundo Carlos Rebello, então Diretor de Regulação de Emissores da BM&FBovespa, a indústria de FIDCs já tinha um volume de recursos administrados superiores a 60 bilhões de reais e vinha de significativo crescimento nos anos anteriores. Portanto, após quase uma década, o FIDC permaneceu como alternativa real de financiamento. Atualmente se mantém em evolução, apresentando, no primeiro semestre de 2014, 45 novos FIDCs registrados na CVM que figura entre os três melhores resultados, atrás apenas dos anos de 2013(51) e 2011, e demonstra que a crescimento deste mercado permanece.

REFERÊNCIAS BIBLIOGRAFICAS ANBIMA – ASSOCIAÇÃO BRASILEIRA DAS ENTIDADES DOS MERCADOS FINANCEIRO DE CAPITAIS. br/noticias/nota/articletype/articleview/articleid/396/primeiro- semestre-de-2014-se-encerra-com-45-novos-fidcs-registrados. aspx>. Acesso em 28 de julho de 2014. Entrevista com Carlos Alberto Rebello Sobrinho, então Diretor de Regulação de Emissores da BM&FBovespa. Disponível em: <http://www. com. br/includes/pdf/daycoval_manual_marcacao_mercado. pdf>. Acesso em 14/12/2014. BRESSER-PEREIRA, L. ie. ufrj. br/moeda/pdfs/investimento_poupanca_e_financiamento. pdf>. Acesso em 13 de março de 2015. Disponível em: <http://www. cvm. gov. br> (legislação e regulamentação - atos da CVM - instruções - 356). Acesso em 28 de outubro de 2013. p. FEDERAÇÃO BRASILEIRA DE BANCOS. Os Acordos de Basiléia – Um roteiro para implementação nas instituições financeiras. Disponível em: <http://www. febraban. Vitória: Brasilian Business Review, 2014.

Disponível em: <http://www. spell. org. br/documentos/ver/33568/securitizacao--rating-de-credito-e- caracteristi--->. Atlas, 2008. KEYNES, J. M. A teoria geral do emprego, do juro e da moeda. º Edição, São Paulo: Nova Cultural, 1985. Rio de Janeiro: Revista de Economia Contemporânea, 1999. Disponível em: <http://www. researchgate. net/profile/Mario_Possas/publication/228421813_DEMANDA_EF ETIVA_INVESTIMENTO_E_DINMICA/links/0c960521b578ed6f44000000. pdf>. Revista de Economia Política, v. n. p. janeiro-março. ANEXOS – CLASSIFICAÇÃO CVM Categoria Características Principais da Carteira de Ativos Fundos de Renda Fixa • Devem ter como principal fator de risco de sua carteira a variação da taxa de juros, de índice de preços, ou ambos; • Devem possuir, no mínimo, 80% (oitenta por cento) da carteira em ativos relacionados diretamente, ou sintetizados via derivativos, ao fator de risco que dá nome à classe; • Podem ser de curto prazo, referenciado, de longo prazo ou de dívida externa.